Kiedy niedawno ogłaszano sankcje wobec Rosji wielu obserwatorów i uczestników życia politycznego i gospodarczego spodziewało się krachu w Moskwie oraz załamania kursu rubla. Niektórzy oczekiwali notowań w okolicach RUB 150-160 za dolara, co oznaczałoby spadek o 50 proc. od chwili wybuchu wojny.

Prognozy te były podparte obserwacjami z wcześniejszych  epizodów gwałtownego załamania się gospodarki rosyjskiej. Chodzi m.in. o aneksję Krymu z 2014 r. oraz kryzys finansowy z 1998 r. Mam świadomość, że porównywanie jednego i drugiego wydarzenia jest mało udane, ale trzeba mieć punkt odniesienia.

W obu przypadkach wartość rubla doznała ciężkich strat (ok 50 proc. oraz 75 proc.). Oczywiście były one rozłożone w czasie, mówimy średnio o okresie 12 miesięcy od momentu wybuchu paniki. Zresztą, jeśli weźmiemy pod uwagę aspekt cierpienia ludzkiego ostatniej agresji, to nadal ma się pewne opory porównywania wydarzeń. Niemniej analitycy muszą czasami odstawić na bok aspekt humanitarny i skoncentrować się jedynie na jakości sporządzanych analiz.

Dualizm sankcji

Jak te sankcje będą wyglądać i oddziaływać? Ich wspólnym mianownikiem jest na pewno ograniczenie dostępu do systemu SWIFT oraz zamrożenie rosyjskich aktywów w innych bankach centralnych. Pierwsze uderzają w sektor prywatny, drugie – w rosyjski sektor oficjalny. Poniedziałkowa [28 lutego 2022 r., pierwszy poniedziałek po agresji Rosji na Ukrainę - przyp. red] sesja na rynkach walutowych na Dalekim Wschodzie wskazywała na to, że analitycy się nie mylili. Wartość dolara zbliżała się do progu 120 rubli. Następnie rubel zaczął odzyskiwać wcześniej poniesione straty. Były nawet długie momenty, kiedy za jednego dolara dostawało się mniej niż 100 rubli. Jak to możliwe?

Prezes Banku Rosji, Elvira Nabiullina przyznała się do tego, że prowadzony przez nią bank interweniował jedynie w czwartek, sprzedając jeden miliard dolarów. W piątek bank centralny również interweniował, jednak tym razem bez podawania kwot. Natomiast od poniedziałku prezes Nabiullina nie mogła już interweniować za sprawą wcześniej wspomnianych sankcji.

Chcąc ratować kurs rubla, Bank Rosji zdecydował się na drastyczną (ponad dwukrotną) podwyżkę stóp procentowych. Mając mocno ograniczone pole do dalszego działania o charakterze rynkowym, zaczął odwoływać się do narzędzi o charakterze administracyjnym. W ruch poszły ograniczenia (a raczej zakazy) odpływu kapitału oraz wprowadzenie obowiązkowej odprzedaży dewiz, w ramach której eksporterzy muszą zamienić 80 proc. swojego utargu. Zresztą do wspomnianej tutaj obowiązkowej odsprzedaży dewiz odwoływano się pod koniec 2014 r., kiedy spadające ceny ropy naftowej pociągnęły za sobą notowania rubla. Czy te posunięcia mogły powstrzymać dynamikę deprecjacji rubla? Niekoniecznie.

Obserwując notowania rubla od momentu inwazji, widzimy postępującą dywergencję między notowaniami krajowymi (na moskiewskiej giełdzie) oraz notowaniami międzynarodowymi. Do momentu wybuchy wojny, to notowania z Moskwy nadawały ton notowaniom na świecie. Teraz sytuacja uległa drastycznej zmianie. Kwotowania rubla oferowane przez agencję Bloomberg, pokazują, że rubel za dnia (w godzinach funkcjonowania rosyjskiego rynku) oscyluje wokół poziomu 100 rubli za dolara. Natomiast po jego zamknięciu do chwili jego ponownego otwarcia następnego dnia, wartość spada w okolice 115 rubli za dolara. Tę różnicę można wyjaśnić przede wszystkim tym, że ograniczenia wprowadzone przez rosyjskie władze walutowe obowiązują jedynie na terenie Rosji. A kiedy dzień roboczy dobiega końca, kurs rubla ponownie dopadają mechanizmy rynkowe, które ciągną go w dół.

Co ważniejsze, intensyfikacja działań wojennych w środę wygenerowała dalszy spadek rubla na rynku rosyjskim. W chwili pisania tego tekstu 3 marca za jednego dolara trzeba było płacić już ponad 108 rubli. Jest niemal pewne, że od godzin wieczornych dynamika deprecjacji rubla nasili się. Jak szybko będzie postępować deprecjacja rubla w najbliższej przyszłości? Cóż – na to pytanie nie znam odpowiedzi.

Mogę jednak zwrócić uwagę na jeden istotny element: jest mało prawdopodobne, aby scenariusz zarówno z roku 1998 r., jak i 2014 r. został w pełni odtworzony. W obu tych przypadkach mieliśmy do czynienia ze spadkami cen ropy naftowej. O ile w 2014 r. spadek nastąpił ze stosunkowo wysokich poziomów (jeszcze w czerwcu 2014 r. baryłka ropy kosztowała około 115 dolarów), o tyle w 1998 r. cena baryłki była na rekordowo niskim poziomie w ujęciu realnym. Ten fakt pozwala też zrozumieć, dlaczego skala deprecjacji z 1998 r. była znacznie większa niż w 2014 r.

Teraz mamy jednak odwrotną sytuację. Ropa naftowa osiąga najwyższe poziomy od ponad ośmiu lat i ten czynnik na pewno ratuje rubla od załamania się. Dziejąca się tragedia na ziemi ukraińskiej nie miała jak dotąd przełożenia na całkowite wstrzymanie dostaw ropy i zwłaszcza gazu. A tak długo, jak kurka się nie zakręci, tak długo strumień dewiz będzie napływać. Zresztą, nawet jeśli opinia publiczna w Europie dopnie swego i zmusi polityków do zakręcenia kurku z gazem, Rosja i tak znajdzie zapewne rynki zbytu. Wystarczy wskazać na dość ambiwalentną postawę Chin oraz Indii, ale nie tylko.

Rosja czuje wsparcie krajów zatoki Perskiej. Czasy kiedy interesy Arabii Saudyjskiej oraz Rosji różniły się od siebie (tak jak w 2014 r.) minęły. Od tego czasu powstał między innymi OPEC +, gdzie główne skrzypce odgrywały i Rosja, i Arabia Saudyjska. W końcu wydobywana w Ameryce Północnej ropa łupkowa stała się dla obu krajów wspólnym wrogiem. A na dodatek kraje z Zatoki Perskiej mogą zrewanżować się USA (i nie tylko im) za puszczanie oka w kierunku Iranu.

CIPS to nie SWIFT

Teraz czas poświęcić parę słów temu, czym jest SWIFT. Chodzi o Society for Worldwide Interbank Financial Telecommunication, czyli Stowarzyszenie na rzecz Światowej Międzybankowej Telekomunikacji Finansowej. Dla porządku dodam, że powstał on w 1973 r. Na początku w jego skład wchodziło 239 banków, a wszystkim przyświecał ten sam cel, jak rozwiązać problem komunikacji wynikającej z funkcjonowania systemu finansowego różnych krajów Zadania SWIFT sprowadzają się do rozliczania transakcji finansowych za pomocą transferów wartości pieniężnych. Co ważniejsze SWIFT służy do wymiany informacji i dlatego może uchodzić za oręże w wojnach o charakterze ekonomicznym. Przekonał się o tym Iran, o czym pisałem na stronach „OF” prawie osiem lat temu.

Od czasu publikacji tego tekstu wiele się zmieniło. SWIFT ma alternatywę zarówno po stronie chińskiej jak i rosyjskiej. Zacznijmy może od chińskiej. Mowa tutaj o China International Payment System (CIPS), do którego – jak piszą ekonomiści z Barclays Joseph Abate oraz Giuseppe Maraffino – podłączyło się już parę rosyjskich banków. Powstał on w 2015 roku i jak można się domyślać ma on służyć Pekinowi do promowania juana. A tak jak to Pekin ma w zwyczaju, nie rozpieszcza nas zbytnio wiedzą na temat swojego monetarnego arsenału, zmuszając do szukania informacji w źródłach wtórnych.

CIPS cieszy się dużym wsparciem ze strony chińskiego banku centralnego, gdyż ma on też promować zastosowanie cyfrowej wersji chińskiej waluty. W 2021 r za jego pośrednictwem rozliczono transakcje warte ok 12,7 bilionów dolarów. Nie jest to jakaś zapierająca dech kwota. Liczy się jednak dynamika rozwoju. Wolumen rozliczanych transakcji wzrósł w ostatnim roku o 75 proc. A na koniec stycznia skorzystało z niego – jak podaje agencja Reuters, powołując się na gazetę Jiefang Daily – 1280 finansowych instytucji ze 103 państw.

A teraz najważniejsze pytanie, kto z niego korzysta obok wspomnianych już rosyjskich banków? Tych ostatnich było 23, ale jest tam też 30 banków z Japonii oraz wiele banków afrykańskich. To nie koniec. Powiązania z CIPS mają też takie instytucje jak HSBC, Standard Chartered, the Bank of East Asia, DBS Bank, Citi, Australia and New Zealand Banking Group oraz BNP Paribas. Co ciekawe południowoafrykański Standard Chartered z filią w Hong Kongu uzyskał już status bezpośredniego partnera tej organizacji.

Pytanie jednak, w jakim stopniu opisywany CIPS może amortyzować rosyjskim bankom skutki narzuconej przez SWIFT blokady? Jest rzeczą oczywistą, że udział ChRL w rosyjskim handlu rośnie. Jeszcze w 2014 r. wynosił on jedynie 3,1 proc., aby w 2020 r . wzrosnąć do prawie 18 proc. To dużo. Jednak, aby CIPS oferował skuteczną alternatywę dla SWIFT, udział juana w międzynarodowym systemie musiałby znacząco wzrosnąć. Oczywiście rola chińskiej waluty zyskuje na znaczeniu, jednak nie tak szybko, jak to widzieli co niektórzy optymiści dziesięć lat temu. Innymi słowy, trochę czasu będzie musiało upłynąć zanim CIPS rzeczywiście stanie się realną alternatywą dla SWIFT.

Obok CIPS Rosja ma do dyspozycji swój krajowy System for Transfers of Financial Messages (SPFS), który został stworzony przez rosyjski bank centralny zaraz po inwazji na Krym (a więc już w 2014 r). Powołując się na wyżej cytowanych analityków z Barclays, z rosyjskiego systemu korzysta 335 użytkowników, z czego 38 zagranicznych z 9 państw. Nieco więcej informacji można uzyskać na temat tego systemu na stronach banku centralnego Rosji. Sam SPFS pokrywał w 2020 r. jedynie 20 proc. wolumenu wszystkich transakcji zawieranych na rosyjskim rynku, choć władze w Moskwie chcą ten udział zwiększyć do 30 proc. w przyszłym roku.

Tak jak piszą Abate oraz Maraffino, zarówno CIPS jak SPFS mogą stanowić alternatywę dla SWIFT, ale dopiero w długim okresie. Innymi słowy, narzucone na Rosję sankcje na pewno wywołają ogromne zaburzenia i trudności na rosyjskich rynkach finansowych.

W mediach uwaga koncentruje się na rosyjskich rezerwach walutowych. Jak już wspomniałem prezes rosyjskiego banku centralnego już przyznała, że jej bank odczuł skutki zamrożenia aktywów zagranicznych. Nie wolno jednak mylić tego zamrożenia z sankcjami związanymi ze SWIFT. Te ostatnie na pewno dotkną (i to w sposób bardzo bolesny) segment prywatny rosyjskiego sektora finansowego.

Gorzej jest jednak z oszacowaniem potencjalnych wielkości tych strat. Rzecz w tym, że nasza dokładna wiedza na temat tego, jakimi wielkościami dysponuje akurat ten segment, jest mocno ograniczona. Istnieją jednak poszlaki do tego, aby sądzić, że mówimy o dużych kwotach. Tak więc skala bólu wywołanego tymi sankcjami powinna być spora.

Odkurzyć Keynesa

Czy przed sankcjami da się uciec? Trudne to przedsięwzięcie, ale na pewno nie niemożliwe. Chodzi przede wszystkim o szeroko rozumiany świat krytpowalut. W końcu jeszcze do niedawna panował pogląd, że świat ten oferuje pełną anonimowość jego uczestnikom. Dotyczyłoby to też jego rosyjskich użytkowników. Pogląd co do anonimowości kryptowalut już dawno temu zakwestionował Eswar S. Prasad w recenzowanej przeze mnie w „OF” książce, The Future of Money.

Dlatego istnieją podstawy, by sądzić, że i tutaj władze walutowe wielu państw mogą blokować transakcje z udziałem rosyjskich użytkowników. Nie wolno jednak zapominać, że sankcje te, zwłaszcza w świecie kryptowalut, będą zachęcać wielu jego użytkowników do ich omijania. A więc może dojść do szczególnego wyścigu z udziałem rosyjskich innowatorów finansowych a władzami regulacyjnymi świata zachodniego. Niestety, nie ma żadnej gwarancji, że ci ostatni będą ten wyścig zawsze wygrywać.

Wojna jest największym dramatem ludzkości. Nigdy nie przemawiał do mnie podział na wojny rzekomo dobre i złe. Ludzkie życie jest największą wartością. Jako ekonomista czuję się w pewnym sensie winny, że do tej wojny doszło. Rzecz w tym, że nieraz powoływałem się w swoich tekstach na to, że polityki nie da się oddzielić od ekonomii. Być może u podstaw każdego konfliktu zbrojnego leży ekonomia.

Tam, gdzie ludziom żyje się dobrze, nie ma mowy o wojnie. Norwegia na pewno nie napadnie na Szwecję, czy Dania na Holandię. Problemy rosyjskiej gospodarki były i są oczywiste. Może jako ekonomiści za mało zwracaliśmy uwagę na ten szczególny wątek powiązań między ekonomią a geopolityką. A chyba powinniśmy. Nikt chyba lepiej tego wątku nie wyeksponował już ponad 100 lat temu niż, według mnie największy ekonomista wszechczasów, John Maynard Keynes w swoim dziele Ekonomiczne Skutki Pokoju. Złożona historia Niemiec jest nam Polakom powszechnie znana. Dzieło Keynesa nie zostało na czas docenione. Gdyby zostało, może nie byłoby mowy o II wojnie światowej, w tym i o cierpieniu milionów niewinnych ludzi…

Keynes został doceniony i dlatego zaproszono go do kreślenia nowego powojennego ładu gospodarczego na długo przed zakończeniem działań wojennych na świecie. Wierzę, że tym razem będzie podobnie. Chciałbym, aby już teraz w zaciszach wielu gabinetów głów najważniejszych państw świata trwały dyskusje na temat tego, jak ma wyglądać przyszłość ekonomiczna świata i Rosji. Tak jak pokazuje historia, długoletnia izolacja wielkiego kraju raczej nie leży w niczyim interesie.

Aby jednak doszło do powtórki z historii z udziałem J. M. Keynesa, zarówno działania wojenne, jak i przede wszystkim zbrodnie na niewinnej ludności cywilnej na Ukrainie, muszą natychmiast zostać zakończone. I oby dzień taki, jak 24 lutego 2022 r. już nigdy się nie powtórzył.

Paweł Kowalewski
Ekonomista, pracuje w NBP, specjalizuje się w zagadnieniach polityki pieniężnej i rynków walutowychPaweł Kowalewski  Ekonomista, pracuje w NBP, specjalizuje się w zagadnieniach polityki pieniężnej i rynków walutowych. Autor wyraża własne opinie, a nie oficjalne stanowisko NBP.